财政部科研所研究员 李全

2015年前三季度经济运行步入底部区域，由于政策不断加码，一个普遍的预期是经济下行已趋放缓，结构优化的底部区域开始出现。同时，对于改革方向的预期更为明显，即国企改革和金融改革，随着国有企业深化改革一系列意见的公布，国企改革加速已成为下一阶段经济运行的主旋律之一；另一个抓手则是金融市场改革，这是利率市场化与人民币国际化进程的必由之路。在这两个改革方向的主导下，经济结构的总体改善已在潜移默化之中。在这个大背景下，我们预计小微经济也会紧随宏观经济步入底部区域，9月份“经济日报-中国邮政储蓄银行小微企业运行指数”（以下简称小微企业运行指数）与上月持平，实属不易。

宏观层面来看，9月份经济运行状态步入底部区域，并仍呈现出震荡状态，这不仅与年初至今的经济运行态势相吻合，也折射出经济结构调整的长期性与复杂性特征。此前公布的全国前8个月固定资产投资为33.9万亿元人民币，年化同比增长10.9%，低于11.1%的预期增幅，创下15年以来的新低，但也不必过于悲观，投资增速下降是由多因素形成的综合结果，而且这种增速下调并非单纯的市场行为，也有结构调整的政策性因素。

首先，国际经济形势总体仍处于后金融危机时代，美国虽已从制造业开始率先复苏企稳，但各行业来看也呈现出差异化的特征，还不能断言就此走入全面复苏的路径。欧洲仍处于下行周期，欧洲在债务负担的重压下，还面临货币持续贬值的危险，瑞典已开始执行负利率，其央行表态开始执行量化宽松的货币政策，且直至2016年下半年前都不会加息，但欧洲的超低利率是否能维持，瑞典的行为是否会引发其他国家效仿都将有待于观察。

其次，受土地市场低迷、商品房存在去库存压力等因素影响，国内房地产企业投资增速仍在下滑，但一个良性的信号是包括万科、万达、中海、保利、恒大、碧桂园在内的20家排名靠前房企，9月以来拍下的土地总金额为328.34亿元，达到了近8个月以来的峰值，仅低于今年1月的567.97亿元，这从一个侧面反映了房地产或趋于复苏的可能性。

最后，在经济结构调整的大背景下，由于产能过剩的矛盾依然突出，制造业整体投资遇冷，导致制造业中各行业增长均较为弱势，工业品出厂价格指数持续走低清晰地反映了行业趋势，但比较乐观的是随着投资结构的改善和资本结构的优化，一些核心的装备制造业、关乎民生的服务业、消费品制造业、高新技术产业类投资增长较快，随着相关政策的继续落地，在高耗能制造业降速的同时，产业结构在内部悄然发生着变化。

从总指数来看，9月小微企业运行指数为46.7，与上月持平，这种持平的状况在今年的5月、6月两个月曾连续出现，但7月、8月持平的指数均出现下降，小微经济总体呈现出探底的态势。另外，9月分项指数中，信心指数与风险指数均有所好转，这也反映出小微企业持续下滑的弱势状态有所好转，但最终整个小微经济能否企稳还有待于观察。

从行业来看，比较乐观的是制造业指数、建筑业指数和批发零售业指数均微升0.1个点。其中，制造业指数中产品产量上升0.2个点，产品库存上升0.4个点，利润上升0.4个点；建筑业指数中新签工程合同额上升0.5个点，工程结算收入上升0.5个点，原材料库存上升0.5个点，毛利率上升0.6个点；批发零售业指数中销售订单量上升1.1个点，积压订单上升0.6个点，批零价格上升0.6个点，毛利率上升0.4个点。三个指数虽然升幅不大，但其行业生产经营情况都在向复苏的方向发展，如果这种状态能够延续下去，对小微经济的整体复苏是大有裨益的。但同时，农林牧渔业指数下降0.3个点，其毛利率下降0.5个点；交通运输业指数降0.1个点，其毛利率下降0.2个点；住宿餐饮业指数下降0.4个点，其毛利率下降1.2个点；服务业指数下降0.3个点，其利润下降2.7个点。显然，小微企业四季度能否顺利度过常规的融资难季，尚需观察。

从区域发展来看，9月份小微经济在部分区域出现一定好转，华北上升0.4个点，东北上升0.1个点，中南上升0.4个点，西北上升0.3个点，但同时华东下降0.9个点，西南下降0.7个点，也反映出小微经济并没有出现全面好转的情况，东北和西北地区的止跌回升让人期待。

基于以上对小微运行指数和各分项指数的分析，四季度小微经济运行中需谨慎提防由于银行催收所引起的债务链条压力紧绷，最后一个季度的货币政策依然关键，需继续执行相机抉择的稳健货币政策，在重要区间甚至需要加大政策力度。同时，四季度能否平稳过渡还取决于财政资金的精准投放，在调整经济结构的同时加大力度改善小微经济融资结构，是宏观调控中必须的组合拳之一。